06/27/2025

やや弱気
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やや弱気
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FRBの危険な賭け：市場最高値の裏で進む「静かな引き締め」は2007年の再来か？

ジェームズ・フォード

2007年との不気味な類似
市場の楽観ムードの裏で、経済の内部は悪化。この状況は市場が天井をつけた2007年と酷似している。
FRBの隠れた引き締め
FRBは金利を据え置いているが、インフレ低下により実質金利は上昇。これは事実上の金融引き締めだ。
政策ミスの危険性
経済成長は鈍化し、労働市場にも亀裂が見える。FRBの静観は、深刻な政策ミスにつながる恐れがある。

FRB（米国連邦準備制度理事会）は政策金利を据え置きましたが、その水面下では、静かにタカ派（金融引き締めを重視する姿勢）へと傾いています。

経済成長は鈍化し、インフレは落ち着き、労働市場には亀裂が見え始めているにもかかわらず、パウエル議長は「待つ」ことを選びました。

これは単なる一時停止ではありません。将来の政策ミスへとつながる選択です。

実質金利（名目金利からインフレ率を引いた金利）は上昇しているのに、FRBは実際のデータよりも将来の予測を優先し、行動を拒んでいます。

この状況は、市場が気づかぬうちに静かに亀裂が深まっていった2007年のスローモーションのような展開と不気味なほど似ています。投資家は注意が必要です。FRBの「何もしない」という態度は、実際には「何もしないことによる引き締め」を意味します。そしてそれは、リスク資産（株式などの価格変動が大きい資産）にとって災いとなるでしょう。

これからお話しすること：

FRBの「一時停止」は、実質金利を急上昇させる事実上の引き締めである。
公式発表の裏で、労働市場はすでに弱体化の兆候を見せている。
パウエル議長は「データ次第」と言いつつ、今や「予測」に頼っている。
この状況は、静かな亀裂、楽観的な市場、そして後手に回るFRBという2007年の構図に酷似している。
これらを踏まえた、私たちのマクロETFポートフォリオの最新動向も紹介します。

FRBは動かず—しかし市場はすでに悲鳴を上げている

先日のFOMC（連邦公開市場委員会、金融政策を決定する会合）は奇妙なものでした。多くの発言はあったものの、具体的な行動はほとんどありませんでした。しかし、ドットプロット（FOMCメンバーによる金利見通し）やパウエル議長の記者会見に隠されていたのは、市場が無視できない静かなタカ派的メッセージでした。

FRBが利下げをしなかったことに驚きはありません。

しかし変化したのは、そのトーン、そしてさらに重要なことに、彼らの経済予測の背後にあるデータです。

SEP（経済見通し概要）では、2025年のGDP成長率が下方修正され（1.7%→1.4%）、失業率の予測はわずかに引き上げられ（4.4%→4.5%）、PCEインフレ（FRBが重視する個人消費支出の物価指数）の予測は再び上方修正されました（2.7%→3.0%）。

（出所：statista）

これはスタグフレーション（景気後退とインフレが同時に進行すること）的な組み合わせです。つまり、より遅い成長、より高いインフレ、そして弱まる労働市場です。

このようなマクロ経済の見通しの悪化にもかかわらず、FRBは金利予測を調整しませんでした。中央値では依然として2024年に2回の利下げが示されていますが、この見出しの裏には重要な事実が隠されています。今年利下げはないと予想するFOMCメンバーの数が4人から7人に増加したのです。

これはハト派的（金融緩和を重視する姿勢）な一時停止ではありません。データが緩和の方向を示しているにもかかわらず、一線を守ろうとする中央銀行の姿です。私にとって、これは弱気な（価格下落を予想させる）状況です。

パウエル議長は再び「遅れる」ことを選んでいる

パウエル議長からの最も重要なメッセージは、彼の考え方の枠組みにありました。

彼は今回、「早すぎるよりは遅すぎる方が良い」と明確に述べました。これは、景気後退を先回りしようとした昨年の選挙前の利下げ姿勢から大きな転換です。今、彼は行動を起こす前に、失業率が「意味のある水準まで」上昇するのを待つことを望んでいます。

しかし問題は、すでにそうなっているということです。

失業率は4.2%に見えるかもしれませんが、その数字は好ましくない理由によって低く抑えられています。総雇用者数は減少し、労働参加率は低下、若者の失業率は上昇し、継続的な失業保険申請件数も増加しています。

（出所：FRED）

私たちは4.3%の瀬戸際にあり、内部データに基づけば、すでにもうそこにいる可能性が高いのです。もしパウエル議長が「本物の」シグナルを待つつもりなら、彼は通常、失業率の急上昇に先行するシグナルを意図的に無視しているのかもしれません。これこそが、リアルタイムで政策ミスを犯す典型的なパターンです。

（出所：@unusual_whales）

「何もしない」ことは、それ自体がタカ派的な行動

市場が見過ごしていると思われる重要な考え方があります。それは、何もしないことによって、FRBは事実上、金融を引き締めているということです。

インフレは、ヘッドラインCPI（総合消費者物価指数）もコア指数も両方低下しています。4月のヘッドラインPCEはわずか2.1%で、FRBの目標とほぼ一致しました。にもかかわらず、パウエル議長は静観を続けています。

実質的には、これは実質金利が上昇していることを意味します。名目金利が横ばいの一方でインフレが低下すると、金融政策は時間とともにより引き締め的になります。パウエル議長が「引き締めようとしているわけではない」と言っても、政策の結果は引き締めなのです。

そして、その正当化の理由は？今、パウエル議長は「予測」に耳を傾けていると言います。そうです、長年「データ次第」と言ってきた後で、彼は今、数ヶ月後に関税によるインフレが起こることを示唆する予測に頼っているのです。

つまり、インフレが急上昇していた時は「データを待つ」と言い、インフレが低下している今は「予測を待とう」と言う。これは一貫性ではなく、方針転換です。そしてそれは、早すぎる利下げや、政治的と見られること、コントロールを失うことへの恐怖の表れです。

この状況は2007年を彷彿とさせる

市場の動きを見てください。私たちは明らかに経済が減速する時期に横ばいで推移しており、実質利回りは上昇し、FRBは動こうとしません。流動性は引き締まり、信用のストレスが忍び寄り、労働市場の亀裂は広がっています。しかし、株価指数は依然として高値圏に留まっています。

景気先行指数が発している警告シグナルを見れば一目瞭然です。

（出所：The Confelence Board）

まるで2007年のようです。

あの時も、市場が段階的に天井をつけたサイクルでした。まずハイテク株、次に金融株、そして指数全体が下落しました。市場が本格的に下落に転じるまで数ヶ月かかり、投資家は経済の内部が悪化しているにもかかわらず、ソフトランディング（景気の軟着陸）を期待し続けました。FRBの反応は遅かったのです。

今日の状況にも、同様の要素が含まれています。

政治と体面に縛られ、行動をためらうFRB
「安定した」失業率の裏に隠された、弱体化する労働市場
逆説的に金融緩和を遅らせる、予想外のインフレ低下
パッシブ運用（市場指数に連動する投資）の流れによって「壊れない」と感じられる市場

これこそが、罰せられるべき典型的な complacency（自己満足、油断）です。マクロ経済とボラティリティ（価格変動性）の両方を注視している者として、私たちはスローモーションで進む大惨事のリスクに直面していると言えます。

（出所：TrendSpider）

何が市場崩壊の引き金となるか？

市場は一度の悪い雇用統計で暴落するわけではありません。これはプロセスになります。弱いデータ、期待外れの決算、増加するレイオフ、悪化する信用状況、そしてFRBからの無反応が少しずつ続くのです。そして最終的に、デュレーション（債券の平均回収期間）と安全性への本当の需要が高まり、FRBは行動を余儀なくされるでしょう。

しかし、それまでの間、私たちは危険な領域にいます。インフレは低下し、実質金利は上昇し、成長は弱まり、中央銀行はニュートラルのままです。

今後注目すべきこと

私が注目しているのは以下の点です。

失業保険申請件数 — 特に継続受給件数。
若者の失業率 — より広範な労働市場の弱さの初期兆候。
PCEとコアCPI — これ以上の低下があれば、FRBは苦しい立場に置かれます。
決算ガイダンス — 特に消費者関連と製造業。
クレジットスプレッド — （国債と社債の利回り差）。今は持ちこたえていますが、急速に変化する可能性があります。

FRBは何かが壊れるまで行動しないかもしれませんが、何かがすでに壊れ始めています。彼らはまだそれに気づいていないだけです。

これは「すべてを売れ」という投稿ではありません。しかし、これは警告です。政策金利が横ばいだからといって、それが中立的だと安心してはいけません。現在のマクロ経済の文脈では、それは中立ではありません。それは引き締め的です。そしてそれは、水面下で下落リスクが高まっていることを意味します。

実践的な投資家の視点とマクロETFポートフォリオの更新

FRBの無策は「何でもないこと」ではありませんでした。それは一つの選択でした。何もしないことによる引き締めを選択し、データよりも予測を信頼し、サイクルを導くのではなく、それに乗って下降することを選んだのです。

そしてその選択は、私を弱気にさせます。

明日にでも暴落が来るとは言いませんが、主要な株価指数にとってリスクとリターンのバランスは現在、間違いなくかなり不利です。

では、どう対処すべきか？手始めに、私はすでにマクロETFポートフォリオの現金を少し増やし、現金比率を30%に引き上げています。

これ以上売却する前に、以下のいずれかが起こるのを待ちます。

経済指標の悪化
テクニカル指標の崩壊（手始めに、20日移動平均線が50日移動平均線を下回るなど）
より高い目標価格への到達：6500-6900

短期的には、すぐにでも下落する可能性のあるリスク要因はたくさんあると思いますが、本格的な調整の前に、私たちの上限目標まで上昇し続ける可能性もあります。

（出所：TrendSpider）

テクニカルな観点からは、6200を超えれば上向きの勢い、6000を下回れば下向きの勢いとなります。

今のところは、一部の現金を確保します。以下が私たちの最新の動きです。

（Jamesのポートフォリオ）

最もパフォーマンスが良く、現在最大のポジションから利益を確定させています。ラッセル2000（米国小型株指数）は完全に売却し、GLD（金ETF）も一部売却しましたが、金についてはまだ強気です。