アメリカ経済、年内の利下げは2回？景気悪化とインフレの懸念で揺れるFRB

昨日の株式市場は、米連邦準備制度理事会（FRB）が最新の金融政策決定を発表したものの、大方の予想通り短期金利を4.25-4.5%の範囲で据え置いたため、波乱のない一日となりました。

FRBは金利据え置き、しかし内部では意見が対立

四半期ごとに更新されるFRBの経済見通し概要（SEP）では、コンセンサス（市場の共通認識）として、年末までにさらに2回の0.25%利下げが行われるという見通しが維持されました。もしサプライズがあったとすれば、それは連邦公開市場委員会（FOMC）のメンバー内で意見が大きく分かれてきている点です。今年中の利下げを全く想定していないメンバーが、3月時点の4人から7人に増加しました。これは、インフレ、失業率、そして経済成長率を様々な方向に動かしうる変数が、現在あまりにも多く存在するためです。

（出所：Finviz）

忍び寄る「穏やかなスタグフレーション^※1」の影

今回のコンセンサス予想における注目すべき変更点は、今年と来年の経済成長率の見通しが引き下げられ、一方で失業率がわずかに引き上げられたことです。同時にFRBは、インフレ率が今年3%に上昇した後、来年には2.4%に低下すると見ており、これは3月時点の予測よりも高い数値です。

これは筆者自身の予測とも一致しており、もしこの通りになれば、それは「穏やかなスタグフレーション（景気後退とインフレが同時に進行する状態）」の時期に入ることを意味します。だからこそFRBは、短期的な利下げに対して慎重な姿勢を崩さないのです。パウエル議長の慎重さを政治的なものだと非難する声もありますが、私はむしろ責任ある対応だと考えています。

政権が主張するように、経済が堅調で非常に好調なのであれば、FRBはインフレがディスインフレ（インフレ率が低下すること）の傾向を取り戻すまで待つ余裕があります。逆に、経済が悪化しており金融政策による支援が必要な状況なのであれば、話は別です。FRBを批判する人々は、この二つの状況を都合よく両立させることはできません。

_{※1 不況にもかかわらず、世の中のモノやサービスの価格（物価）が全体的に継続して上昇すること。英語表記「stagflation」の日本語読みで、「stagnation（景気停滞）」と「inflation（インフレーション）」の合成語です。}

(出所：Monetary Policy Report June 2025)

スタグフレーションは一時的、秋には利下げ局面へ

パウエル議長は、「最終的に関税コストは誰かが支払わなければならず、その一部は最終消費者に転嫁されるでしょう」と述べ、筆者が懸念する関税問題にも言及しました。さらに彼は、「企業の経営者たちがそう証言しており、過去のデータもそれを示しているからです」と続けました。したがって、物価上昇がどの程度定着するかを見極めるために、追加の利下げを今すぐには行わないというのは、ごく自然な判断です。この慎重な姿勢は、今年の残り期間の利下げ予測を完全に取り下げた7人のFOMCメンバーにも表れていますが、私はそれは少し極端すぎると考えています。

筆者は今年の初めに少なくとも2回の利下げを予測しており、今もその見方を維持しています。その主な理由は、これから訪れるスタグフレーションの期間が一時的かつ軽微なものになる可能性が高いからです。物価の上昇は需要を抑制し、それが結果的に物価を押し下げるでしょう。すでに個人消費の伸び率には減速が見られており、これは経済成長の鈍化につながります。最終的には、失業率の上昇と成長の鈍化が物価上昇への懸念を上回り、FRBは今年の秋にかけて、より積極的な利下げで対応せざるを得なくなると考えています。

ソフトランディングシナリオは継続、夏場の市場調整を予測

FRBにとって朗報なのは、市場ベースのインフレ期待が長期的に十分に抑制されていることを示している点です。10年物価連動国債（TIPS）の利回りは、2.3%のインフレ率を示唆しています。我々が懸念すべきは短期的な動向です。関税、移民政策、貿易政策、国家予算、そして今や中東紛争に至るまで、あらゆる要素が来年のインフレと経済成長に深刻な影響を及ぼす可能性があります。このためFRBは、これらすべての影響をより明確に理解できるまで、金利を据え置く必要があるのです。

2010年から現在までの10年物国債インフレ連動債に反映されている
将来の年間インフレ期待値

（出所：FRED）

また、筆者は約3年前から一貫して、米国経済のソフトランディング（軟着陸）が可能だと見ています。そのソフトランディングは一時的に中断されていますが、完全に頓挫したわけではありません。だからこそ、株式市場は夏の間に3～5%程度の調整局面を迎える可能性があると考えています。秋になれば、ここで議論した経済の不確実要素について、より明確な見通しが得られるはずです。