インフレの影が差し始めた夏——S&P500の16%ラリー後に待ち受けるもの

S&P500は過去6週間で16%急騰し、史上最高値を複数回更新した。このラリーは堅調な企業業績に裏打ちされており、第1四半期の指数構成銘柄の利益は驚異的な27.7%の成長を記録し、アナリストのコンセンサスは年内残りの四半期の予想を上方修正している。これは極めて強力な追い風だ。しかし、4月中旬に株式市場が貿易戦争に起因する下落分をすべて取り戻した時点で、私はより防御的なポジション構築を開始していた。決算シーズンが終われば、投資家の目は我々の前に横たわる、はるかに心強くない経済データに向くと判断したからだ。その再注目は金曜日に突如として起こり、主要株価指数の週間騰落率がすべて帳消しになった。

(出典: Morningstar)

投資家は明らかに、先週トランプ大統領と習近平国家主席の歴史的な中国での会談からもっと多くの成果が出なかったことに失望した。中東の膠着状態は続いており、原油価格は高止まりしている。ホルムズ海峡が閉鎖されたままである時間が長引くほど、この逆風は強まる一方だ。企業利益とガイダンスが堅調であるため、株式投資家はこの地政学リスクを概ね無視してきたが、水面下では市場の広がり（ブレッド）が悪化し、一部の劣化が見え始めている。ラリーを牽引する銘柄はますます少数に絞られている。債券投資家ははるかに懐疑的で、カーブ全体で利回りが上昇しており、金曜日にはついに10年債利回りが重要な水準である4.5%を突破した。それがようやく株式投資家に一時停止を促すのに十分だった。

(出典: Bloomberg)

債券市場は、将来の経済イベントを織り込む際に株式市場よりもはるかに鋭敏な傾向がある。日々の高頻度経済データを精査する中で、変化率がマイナスに転じる項目が増加しており、集計値が均衡点に近づいている。私は、集計値が決定的にマイナスに転じる瀬戸際にあると考えており、この先株式投資家にとって厳しい夏が待っているという結論に至る根拠だ。今後2〜3ヶ月の間に、最善でも調整的な下落、最悪の場合は本格的な修正局面が訪れる可能性が高い。

ポジティブな面では、利益成長は引き続き堅調で、利益率は歴史的高水準に近い。労働市場は緩やかな雇用増加と歴史的低水準の失業保険申請件数で安定している。ISMとS&Pグローバルのビジネスサーベイは、製造業とサービスセクターが引き続き拡大していることを示してい