ジェームズ・ フォード■共通テーマは「ドル安」
暗号資産インフラのサークル、量子コンピューティングのインフレクション、新興国金融のNUホールディングスの3銘柄はいずれも、ドル安が進むほど有利になる構造を持っています。
■サークルは規制上の堀とエージェント決済への布石を評価
OCCの連邦銀行チャーター取得と、エージェント間決済の99.3%がUSDC決済という実績を保有理由に挙げています。
■インフレクションは量子コンピューティングではなく政府調達を評価
大統領令による調達チャネルの整備とセンシング事業の売上を評価する一方、保有銘柄の中で最も投機的と位置づけています。
■NUホールディングスはドル安の恩恵を最も直接受ける銘柄
メキシコ展開の初期段階と、自己資本利益率33%という収益性を背景に、10年単位の複利成長銘柄として保有しています。
AIというトレード自体は間違っていません。私は年間を通じてインフラ銘柄をロングし続けていますし、ネオクラウドについては正気とは思えないほどの文章量を書いてきました。問題は、AIというテーマが「分散されている」という言葉の定義そのものを飲み込んでしまったことです。
そこで、私がずっと考えていた問いはシンプルです。AIではない銘柄で、保有していて面白いものは何かないか。
たどり着いたのは3銘柄で、その共通項はドルです。
1つ目は暗号資産インフラで、ビジネスモデルは準備金に対するスプレッドであり、成長のドライバーは18カ月前には誰も話題にしていなかった決済レールにあります。これは暗号資産の物語を装った金利の物語であり、多くの人がそのどちらか一方しか理解していないために、価格が歪んでいます。
2つ目は量子コンピューティングです。公開市場に残された、本当の意味でオプション価値のプロファイルを持つ唯一のテクノロジーテーマだと考えています。投資可能なユニバース全体が、大手ハイパースケーラー1社の四半期設備投資額よりも小さいセクターであり、連邦政府の資金がようやく動き始めたところです。最初に正直に言っておきますが、これは私が保有する中で最も投機的な銘柄でもあります。
3つ目は新興国の金融株です。指数ではなく、個別の銀行そのものです。自己資本利益率30%超で複利成長を続けながら、信用普及率が先進国のごく一部にとどまる市場で事業を展開し、ドル安がそのまま報告利益への直接的かつ機械的な追い風になる銘柄です。
これらのポジションはすべて、ドルが崩れれば崩れるほど良くなります。そして、それこそがベッセント財務長官が進めていることなのです。
私はこれら3つのテーマを体現する、具体的な3銘柄を保有しています。以下では、それぞれの銘柄が何なのか、先週の決算を踏まえた実際の数字がどうなっているのか、そしてより重要な点として、それぞれのポジションが機能するために何が真実である必要があるのか、逆に何が起きれば私が売却するのかを、具体的にお伝えします。
(出典: Seeking Alpha)
サークル（CRCL）は米ドル連動ステーブルコインUSDCを発行し、その準備金を短期国債とレポ取引で運用して利息を得ています。それだけの会社です。売上高は2つの変数の関数——USDCの流通量と、短期金利がどれだけ支払われるか——で決まり、それ以外はすべて付随的な話にすぎません。
売上高は7億100万ドル、うち準備金収入は6億5,300万ドルでした。継続事業からの純利益は4,800万ドル、GAAPベースのEPSは0.18ドルで、前年同期のIPO関連の株式報酬がほぼ全てを占める4億8,200万ドルの損失から大きく改善しています。USDCの流通量はおよそ720億ドルに達しています。株価は年初来でおよそ20%下落しており、その間S&P500は13%上昇しています。
(出典: Circle Internet Group 決算資料)
市場が過小評価していると考える点が3つあります。
第一に、OCC（通貨監督庁）がCircle National Trustに最終承認を出しました。連邦銀行チャーターとしては、ステーブルコイン発行体としては初期の事例の一つであり、NYDFS（ニューヨーク州金融サービス局）の承認も同時に得ています。これは1年前には存在しなかった規制上の堀であり、すぐには複製できません。
第二に、エージェント決済という切り口は現実的かつ初期段階にあります。x402のエージェント間決済ボリュームの99.3%がUSDCで決済されており、Agent Stack上には900以上の有料サービスが存在します。もし機械同士の決済が一つのカテゴリーとして確立すれば、サークルがそのデフォルトのレールになります。
第三に、トークン化されたマネー・マーケット・ファンドとして最大規模のUSYCが30億ドルを突破し、前年比10倍に達しています。
販売代理店への経済的な取り分は厳しいものです。サークルは準備金収入6億5,300万ドルに対して4億700万ドルの販売コストを計上しており、稼いだ1ドルのうちおよそ62セントが事業の外——主にCoinbase——へ流出しています。オンチェーンの取引量も、3月の21兆5,000億ドルに対して四半期で14兆8,000億ドルへと冷え込んでいます。さらに6月には、VisaやCoinbaseを含む140社以上の支援を受けたOpen USDが立ち上がっており、あるCoinSharesのアナリストはこれを潜在的に存在を脅かす脅威だと評しています。
(出典: TrendSpider)
サークルは5月下旬以降、約113ドルから8月上旬の安値およそ60ドルまで急激な下降トレンドにありました。それ以降は力強く回復し、先週金曜にはおよそ88ドルまで急伸して、20日移動平均線（69.4ドル）を大きく上回り、50日移動平均線（69.5ドル）も回復しています。RSI（14）は40台前半から69まで上昇し、買われすぎ圏に近づいています。この戻りは高出来高（下降トレンド中の800万〜1,000万株に対し、2,000万〜2,600万株）を伴っており、本物の買い需要を示唆しています。ただし、戻りの速さには注意が必要で、強気派がこの上昇を維持するつもりであれば、69〜72ドルのサポートゾーン（かつてのレジスタンスであり、両移動平均線が位置する水準）まで調整する展開はむしろ健全なサインといえます。
強気姿勢を維持するためには、USDCの流通量の伸びが金利低下のペースを上回り続ける必要があります。これが核心です。もしFRB次期議長（ウォーシュ氏）が利下げに動けば準備金利回りは低下しますが、ドル安と金融環境の緩和はステーブルコインの流通量と取引量を拡大させるはずです。私は後者の効果が優勢になる方に賭けています。Open USDの脅威に対しては、Visaのオンチェーンデータによれば6月のステーブルコイン取引量のおよそ70%をサークルが占めており、決済におけるネットワーク効果は市場が想定するよりも粘着性が高いと考えています。一方で、USDCの流通量が2四半期連続で横ばいまたは減少すれば——株価ではなく流通量そのものが——それが唯一注視すべき数字です。
(出典: Seeking Alpha)
中性原子方式の量子コンピューティングと量子センシングを手がける企業です。インフレクション（INFQ）はレーザーを使って原子を室温に近い環境でトラップする方式を採用しており、希釈冷凍機が不要になる分、超伝導方式の競合他社より大幅に安いスケーリング経路を持っています。センシング事業（慣性航法・タイミング・RF）は誰も話題にしない部分ですが、足元の売上を生んでいる部分でもあります。
経営陣はFY26通期売上高を少なくとも4,000万ドルとガイダンスし、さらなる上方修正を示唆し続けています。流動性は4億4,400万ドルで、商務省からの追加エクイティに関する1億ドルのレター・オブ・インテントも含まれます。株価は年初来でおよそ48%下落しており、SPAC時の楽観的な期待水準からは激しく調整しています。
(出典: Infleqtion 決算資料)
投資テーマは量子コンピューティングそのものではなく、政府調達のパイプラインです。大統領令14413号は量子センサーの短期的な調達チャネルを可視化し、インフレクションにはその実績があります。DARPA、NASA、そして今はエネルギー省のGenesis Missionの案件もあります。2027年までにイリノイ量子・マイクロエレクトロニクス・パークで中性原子マシンを稼働させる計画があり、シカゴにイノベーションセンターも開設予定です。別件として、Sqale QPUはNVIDIAのNVQLinkと接続しており、インフレクションは既存のAIデータセンター・インフラと量子リソースをつなぐ「橋」としての立ち位置を得ています——既存勢を置き換える存在としてではなく。これは「私たちが既存勢を陳腐化させる」と主張するよりも、はるかに立ち位置の良い戦略です。
時価総額およそ20億ドルに対して売上高は4,000万ドルであり、売上高倍率にしておよそ50倍という水準で、現金を消費し続けている商用化前の事業に対価を払っていることになります。インサイダー売却も相当な規模で、ある取締役は1,300万株超を売却しました。値動きが物語ることも示唆的です。8月21日、インフレクションは10%、Rigettiは9%、IonQは7%、D-Waveは7%それぞれ上昇しましたが、いずれも1億ドルの連邦資金提供案という見出しだけが理由で、個社固有のニュースは何もありませんでした。
(出典: TrendSpider)
INFQは7月下旬の安値およそ8.97ドルからの深い調整を経て、回復局面にあります。20日移動平均線（11.69ドル）と50日移動平均線（11.80ドル）の両方を回復しており、数週間にわたって両線を下回っていた状態からの強気な構造転換です。現在は12.84ドルで取引されており、両移動平均線を上回る水準にあって、両線とも横ばいから上向きへ転じ始めています。注視すべきは14〜15ドルのレンジで、これが次のレジスタンスゾーン（6〜7月の下落局面における旧20日移動平均線の水準）にあたります。押し目があっても両移動平均線を上回ったまま維持できれば、前向きなサインです。
センシング事業の売上が2〜3年のスパンで商用化され、それがコンピューティング事業を資金面で支え続けられるかが鍵です。量子コンピューティング自体の成果は無料のオプションのようなものであり、それを前提に投資判断をしているわけではありません。何が売却の判断基準になるか——売上高ガイダンスの引き下げ、あるいは商務省の資金が実らなかったことを示唆するような、大幅に低い株価水準での資金調達です。
(出典: Seeking Alpha)
NUホールディングス（NU）はラテンアメリカ最大のデジタル銀行です。顧客数は1億3,900万人——ブラジルで1億1,800万人、メキシコで1,600万人、コロンビアで500万人。クレジットカード、無担保融資、有担保融資、預金を扱っています。
売上高は59億ドルで前年比39%増、純利益は11億ドルで前年比49%増となり、四半期として初めて10億ドルを超えました。自己資本利益率は33%、効率性比率は19.5%——参考までに、先進国の銀行の多くは50%程度かかります。純金利マージンは180ベーシスポイント拡大して22.9%に達し、与信残高は394億ドルで前年比37%増、預金残高は453億ドルで前年比18%増でした。顧客獲得コストはおよそ1ドルにとどまる一方、アクティブユーザー1人あたりの月次売上高は22%上昇しています。
(出典: Nu Holdings 決算資料)
これは、ドルというテーマを株式の形で最も純粋に表現している銘柄です。NUホールディングスはレアルやペソで稼ぎながらドル建てで報告するため、事業面の改善が何もなくても、ドル安が報告利益を機械的に押し上げます。そこにブラジルの利下げサイクルが重なり、資産の質と与信需要が同時に改善します。さらにメキシコでは、フルバンキングライセンスを取得したばかりで、正規の銀行普及率がブラジルよりはるかに低い市場において、すでに顧客数1,600万人で同国最大のデジタル銀行になっています。Cromaの立ち上げは、預金フランチャイズが本当に定着する「スーパーコア」層への上位展開を後押しします。
リスク調整後の純金利マージンは9.5%から過去最高の12.4%まで拡大した一方、無担保融資は45%増加しました。これはNuFormerモデルによる本物の与信審査の優位性なのか、それともまだ十分に「熟成」していない貸出資産なのか、判断が分かれるところです。ブラジルの消費者信用サイクルは転換が速く、損失は遅れて表面化します。インサイダー売却も8月に入って目立って増えています。予想PERおよそ17倍という水準で、セルサイドのコンセンサス目標株価は現在の株価とほぼ同水準ですが、UBSは直近18.20ドルへ引き上げ、他の証券会社は23ドル水準に見ています。
(出典: TrendSpider)
NUは14.74ドルで取引されており、50日移動平均線（13.78ドル）を上回る短期的には強気の構造にあります。ただし200日移動平均線（15.01ドル）は依然として下回っており、より大きなトレンドとしてはまだ重い展開が続いています。RSI（14）は56.5と中立からやや強気の水準で、買われすぎ・売られすぎのシグナルは出ていません。直近の値動きは200日移動平均線のゾーンに迫っており、これが注視すべき重要なレジスタンス水準です。直近セッションの出来高は増加傾向にあり、この水準への関心の高さがうかがえます。
メキシコがブラジルと同じように事業を拡大でき、与信残高が引当金の急変なく熟成していけば——今の成長率で不良債権の発生が安定的に推移する四半期をあと2回は確認したいところです。これはマルチバガーではなく、複利成長銘柄です。 時価総額750億ドルの水準で、株価が3倍になれば時価総額2,250億ドルのラテンアメリカの銀行が誕生することになります。これは2年で実現する話ではなく、10年単位の話です。私がこの銘柄を保有しているのは非対称性のためではなく、年率25〜30%の増益率と為替という追い風のためです。