やや強気SPDR S&P 500 ETFハイテク急落とセクターローテーション：株価を動かす収益成長の実像
ローレンス・ フラー■ハイテク株の調整とAI投資サイクルの継続
ハイテク株やSOX指数は20%規模の調整を見せていますが、これは過熱したバリュエーションの修正であり、AIインフラへの設備投資サイクル自体は継続しています。
■S&P 500の収益成長と妥当なバリュエーション
第2四半期の利益成長率は24.7%へと上方修正されました。予想PERは20.3倍と歴史的平均の範囲内にあり、株価上昇はバリュエーションの膨張ではなく企業収益に裏付けられています。
■Mag7からその他493銘柄へのセクターローテーション
マグニフィセント・セブンの成長が減速する一方で、残り493銘柄の収益成長が加速する見通しであり、これがバリュー株・景気循環株への資金シフトを後押ししています。
■インフレ低下とFRBの政策据え置きシナリオ
CPIおよびコアインフレの低下、失業保険申請件数の安定、消費の底堅さから、FRBは年内金利を据え置き、2027年に利下げへと転じる見込みです。強気相場は持続すると考えられます。
ハイテク株の調整とバリュエーションのリセット
地政学リスクとAIバブル懸念に伴う株価調整
中東における緊迫した地政学情勢が先週も続き、原油価格は高水準を維持しています。AAAによる全米平均ガソリン価格はピークからは下落しているものの、再びガロンあたり4ドルに迫る動きを見せています。
そうした中、テクノロジー株の下落が再開しました。マグニフィセント・セブンが最高値から15%の調整を見せたのに続き、フィラデルフィア半導体株指数（SOX）は最高値から20%下落し、弱気相場入りの水準に達しました。AI分野における過剰設備、過剰支出、そして激化する競合への懸念から、ドットコムバブル崩壊直前の1999年の再来を警告する声も上がっています。
中国のAIスタートアップであるMoonshot社が、OpenAIやAnthropicのモデルに対して十分に対抗可能な低コストモデルを発表したことも、市場の不安を煽る要因となりました。主要な株価指数はいずれも下落して週の取引を終えています。
(出典: Finviz)
投資サイクルの継続とセクターローテーションの深化
懸念の多くは理にかなっているものの、業界の売上高と企業利益の急成長を支えてきた設備投資サイクルはまだ終わっていないと考えています。AI業界のインフラを担う企業群のバリュエーションは実体経済のファンダメンタルズを大幅に先行していたため、今回の株価調整が最も顕著に現れました。この分野では間違いなく勝者と敗者が分かれることになりますが、現時点でその決着を予測するのは時期尚早です。
夏の初めには、S&P 500（SPY）が長期移動平均線である7,000ポイント付近まで最大8%程度調整すると予想していましたが、実際の調整は5%にとどまりました。これは、収益成長の裾野が広がり力強さを増す中で、投資家が割高で投機的な銘柄からバリュー株や景気循環株へと資金を移行させているためです。
(出典: FactSet)
企業業績の拡大とバリュエーションの妥当性
予想を上回る第2四半期決算とPER水準
第2四半期決算を発表したS&P 500構成企業はまだ10%程度ですが、市場予想を上回る決算が相次ぎ、全体の利益成長率の推計は23.2%から24.7%へと上昇しました。
S&P 500のフォワード12ヶ月予想PER（株価収益率）は20.3倍となってお
り、年初の水準と変わらず、5年平均（19.9倍）や10年平均（19.0倍）と比較しても妥当な範囲にあります。現在の株価の上昇は、過度なマルチプル拡大（バリュエーションの膨張）ではなく、企業収益の拡大によって牽引されていることが分かります。
(出典: FactSet)
収益成長率の裾野拡大：Mag7からその他493銘柄へ
中長期的に見れば、株価は企業の利益成長と極めて高い相関関係を示します。今年見られる新たな市場リーダーシップの台頭も、これで説明がつきます。マグニフィセント・セブンは依然として高い成長を維持しているものの、今年後半にかけてその伸び率は鈍化すると予想されています。
一方で、残りの493銘柄は今年後半に向けて成長ペースが加速する見通しです。株価が将来の経済動向を織り込む中で、現在進行しているセクターローテーションはこの収益構造の変化によって裏付けられています。
(出典: FactSet)
マクロ経済データが示す底堅い拡大ペース
労働市場の安定と新規失業保険申請件数
経済分析において、絶対的な数値そのものよりも「変化率（伸び率の変化）」に焦点を当てることが重要です。現在の経済後退に対する懸念は行き過ぎであり、直近の経済指標は今年後半も景気拡大が継続することを示唆しています。
先週の新規失業保険申請件数は20万8,000件に減少しました。これは過去1年で最も低い水準の一つであり、人員削減が行われず、新規採用も緩やかな「レイオフなき労働市場」が維持されていることを物語っています。
(出典: U.S. Department of Labor, Trading Economics)
小売売上高と同一店舗売上指数の力強さ
6月の小売売上高は前月比0.2%増となり、前月分が1.0%増へ上方修正された反動で伸び率は鈍化したものの、ガソリン販売を除いた売上高は0.7%増と極めて力強い結果となりました。
また、先週発表されたレッドブック週間同一店舗売上高指数は前年比8.2%増を示しており、過去3年間の中でも依然としてトップクラスの力強い成長率を維持しています。
(出典: U.S. Census Bureau, Trading Economics)
消費者マインドの改善とインフレ期待の低下
ガソリン価格の上昇が一巡したことで、7月のミシガン大学消費者信頼感指数は2ヶ月連続で上昇し、54.4に達しました。改善傾向はすべての属性で見られましたが、最も重要な変化は1年先の期待インフレ率が4.6%から4.2%へ低下したことです。
(出典: University of Michigan)
CPIおよびPPIの低下傾向
さらに、6月の消費者物価指数（CPI）および卸売物価指数（PPI）はいずれも市場予想以上に低下しました。エネルギー価格が5.7%下落したことが主因となり、CPI全体は前月比0.4%低下しました。コアCPIは前月比横ばいとなり、予想された0.2%上昇を下回る良好な結果でした。これにより、前年同月比の総合CPIは4.2%から3.5%へ、コアCPIは2.9%から2.6%へとそれぞれ低下しました。
(出典: U.S. Bureau of Labor Statistics)
FRBの政策見通しと強気相場の持続性
変化率から読み解く悲観論の誤り
悲観派は「インフレ率はFRBの2%目標を依然として大きく上回っている」「消費者マインドは歴史的低水準にある」「原油価格は再び80ドルを超えた」と主張するかもしれません。また、過去3年間の強気相場を牽引してきたハイテク企業の減益傾向を指摘するでしょう。
しかし、こうした見解は「変化率の改善」を見落としています。インフレ率のピークは既に過ぎ去った可能性が高く、消費者心理も底打ちして緩やかな回復過程にあります。原油価格は直近2週間で反発したものの、4月の高値を更新する可能性は低いと考えています。そして何より、ハイテクセクターの成長ペースが鈍化する一方で、S&P 500の他のほぼ全てのセクターで収益成長の加速が見られます。
FRBの金利見通しと強気相場の展望
最も重要な点は、FRBによる利上げ観測が後退していることです。9月の利上げ確率は50%まで低下し、12月までに0.25%の利上げが行われる確率も約75%にとどまっています。今後のFOMC会合が近づくにつれて、これらの確率はさらに低下すると見ています。
FRBは今年末まで金利を据え置き、2027年に利下げを再開する可能性が高いと考えられます。このシナリオは、主要指数の大幅な下落を抑えつつ、健全なセクターローテーションを伴う調整が続くことを意味します。結論として、強気相場は新年に向けて力強く前進を続けるでしょう。