S&P500が4月以来の週間上昇率で最高値更新：増益率は50.4%まで上振れ
ローレンス・ フラー■主要指数がそろって最高値更新
S&P500、ダウ平均、ラッセル2000が最高値を更新し、S&P500は2025年4月以来最も好調な週となった。
■増益率が50.4%まで上振れ
88%が決算発表を終えた時点でS&P500の第2四半期増益率は50.4%に達し、AlphabetとAmazonを除いても32%を維持。
■雇用統計は軟調もISM製造業は4年ぶりの伸び
7月の雇用者数は2.3万人減少し賃金の伸びも鈍化したが、ISM製造業PMIは55.6へ上昇し2022年以来の強さを記録。
■懸念材料は残るが強気相場は健在
FRBの不透明感やAI設備投資競争などの逆風はあるものの、利益成長の強さを背景に年内はなお前向きな見方を維持。
先週の市場：ダウ・ラッセル2000も最高値
先週のS&P500は史上最高値を更新しただけでなく、2025年4月以来最も好調な週となりました。均等加重版のS&P500、ラッセル2000小型株指数、そしてダウ工業株30種平均もそろって最高値を更新しています。
ナスダック総合指数は調整局面の安値からは回復したものの、6月上旬に付けた最高値にはまだ届いていません。投資家が昨年主役だったAI関連の成長株から資金を移し続けているためです。このローテーションは、バリュエーションがより妥当な水準になるまでハイテクセクターの重石になる可能性があります。それでも強気相場は健在で、年内にさらなる最高値更新があるとみています。
(出典: T. Rowe Price)
原油安とディスインフレ、そして決算シーズン
先週は原油価格の下落も再開し、WTI原油は7%下落して1バレル77ドルとなりました。イランとオマンの間でホルムズ海峡再開に向けた合意が近いとの報道もあります。焦点は、トランプ政権がより不利な条件を受け入れるのか、それとも軍事作戦を継続するのかという点です。中間選挙が近いことを踏まえると、私はトランプ大統領がこの機会をとらえて軍事作戦を停止し、交渉路線に戻ると予想しています。
原油安はインフレ懸念と9月の利上げ確率をともに和らげ、長期・短期を問わず金利は低下しました。7月の企業活動に関するISM（サプライマネジメント協会）のデータも上向きでしたが、市場の主役はあくまで好調な決算でした。
(出典: Bloomberg)
増益率は50.4%へ、Alphabet・Amazonが牽引
S&P500構成企業の88%が決算発表を終えた時点で、第2四半期の増益率は決算シーズン開始時点の23.2%から50.4%まで上振れしています。AlphabetとAmazonが突出した決算内容を見せたことが大きく寄与していますが、この2社を除いても増益率は32%という驚異的な水準を維持しています。
全11セクターで、第2四半期末時点の予想を上回る増益率を記録しました。予想を上回った企業の比率は86%で高止まりしています。売上高の伸びも広がりを見せており、76%の企業が平均3.2%上回って着地（前週の2.9%から改善）、全体の売上成長率は15%となりました。
今後12か月の予想PER（株価収益率）は20.0倍で、過去10年平均の19.9倍とほぼ同水準です。最も重要なのは、アナリストのコンセンサスが下期の予想を引き上げつつあることで、2026年通期の増益率目標は30%とされています。
(出典: FactSet)
【補足】フォワードPERとは
フォワードPER（株価収益率）は、今後12か月の予想利益を基準に株価の割安・割高感を測る指標です。過去の実績利益ではなく将来の利益予想を使うため、増益率が高まっている局面では、株価が同じでもフォワードPERは低下していきます。今回のように増益率が急伸しながらPERが過去平均並みにとどまっているのは、利益の伸びが株価の上昇に見合っていることを示しています。
労働市場：新規失業保険申請は1967年以来の低水準
月次データにはばらつきがあり、発表にも時間差があるため、私は現在の労働市場の健全性を測るうえで週次の新規失業保険申請件数を最も重視しています。先週発表された19万9,000件という数値は、労働力人口のわずか0.11%に相当し、1967年までさかのぼる統計の中で最小の割合です。
(出典: Trading Economics)
【補足】新規失業保険申請件数とは
新規失業保険申請件数は、その週に新たに失業保険を申請した人の数を表す統計です。月次の雇用統計より発表が早く、頻度も高いため、労働市場の直近の温度感をつかむ材料として使われます。件数が少ないほど、企業が従業員を解雇していないことを意味します。
金曜の雇用統計はやや軟調
一方、金曜日に発表された雇用統計はさほど心強い内容ではありませんでした。7月の米経済は2万3,000人の雇用を喪失し、直近2か月分も合計10万3,000人下方修正されています。失業率は4.3%から4.2%へ低下しましたが、これは労働参加率が61.4%まで低下したことが理由に過ぎません。賃金の伸びは年率換算で3.5%から3.2%へ鈍化し、これは過去5年で最も遅いペースです。
この統計にはいくつか特殊要因があります。政府部門で5万人分の雇用が失われましたが、これは夏季の教育関連雇用の季節的な減少によるものです。また、レジャー・接客業でも4万人分の雇用が失われましたが、これはワールドカップ終了の影響とみられます。とはいえ、インフレと金利により強い懸念を持つ投資家でない限り、この統計を手放しで歓迎できる材料は多くありません。
(出典: Bloomberg)
軟調な雇用統計が金利低下要因に
労働市場の軟化はインフレ期待を和らげ、金利には下押し圧力として働きます。どちらも今の投資家にとって主要な関心事です。労働市場の軟化はまた、FRBが金融引き締めに動く可能性を大きく下げるため、市場はこの雇用統計を好感して反応しました。注目すべき点として、政府部門を除けば民間部門は先月3万人の雇用を追加しており、これはADP雇用統計が示した4万4,000人の増加ともおおむね整合的です。私はこの統計を、過熱でも冷え込みでもない、今の投資環境にとってちょうど良い内容だと捉えています。
さらに、労働市場の軟化が意味を持つのは、あくまで個人消費への影響を通じてのみです。経済成長率を左右するのは雇用の創出そのものではなく消費です。実質（インフレ調整後）個人消費の前年比伸び率が現在の2%前後で推移する限り、経済は2%というトレンド成長率を維持できるとみています。
ISM製造業指数は4年ぶりの伸び
ISM（サプライマネジメント協会）の製造業景況指数（PMI）は、6月の53.3から7月には55.6へ上昇し、2022年以来最も強い拡大ペースを記録しました。生産と新規受注が先月急増したほか、雇用は1月以来初めてプラスに転じています。AI関連の設備投資が製造業セクターの回復を後押ししているとみられ、2四半期連続の在庫取り崩しの後の在庫積み増しの動きも重なっています。これは今四半期の経済成長率にとって好材料です。
(出典: Trading Economics)
【補足】ISM製造業景況指数（PMI）とは
PMI（購買担当者景気指数）は、企業の購買担当者への調査をもとに算出される景況感の指数です。50を上回れば拡大、下回れば縮小を示すとされ、生産・新規受注・雇用など複数の項目から構成されます。速報性が高く、製造業の実態をいち早く映すため、市場参加者に広く注目されています。
相場の懸念材料
市場には常に懸念材料があります。現在は、明確な将来指針を示そうとしない新しいFRB議長の下で金融政策の不透明感が高まっています。イラン情勢も戦闘再開と停止を繰り返し、明確な着地点は見えていません。AIインフラ構築をめぐる技術企業の設備投資競争は前例のない規模に達しており、その支出を正当化できる収益化への道筋があるのかという疑問もつきまといます。さらに、かつては潤沢なフリーキャッシュフローを抱えていたテクノロジー大手が、その支出を賄うために急速に借入を増やしています。加えて、市場の一部には行き過ぎたバリュエーションと過熱した投機の兆候も見られます。
それでも強気相場が損なわれていない理由
私の見方では、市場には常に何らかの懸念材料が存在するものであり、仮に今の問題が解消されたとしても、新たな懸念がその座に取って代わるだけです。実際、今年下期には現時点では予測できない新たな逆風も必ず出てくるでしょう。それでも、これらの問題が景気拡大そのものを覆さない限り、この3年余りの強気相場でこれまでも見てきたとおり、押し目や調整という形で解消されていくと考えています。加えて、利益成長は依然として際立った水準にあり、年初時点よりバリュエーションを押し下げる方向に働いています。
重要なのは、プラス材料とマイナス材料、追い風と逆風を天秤にかけ、その総和がどちらに傾いているかを見極めることです。私は現時点でもその天秤はプラス側に傾いていると見ています。いずれ市場全体の利益成長率は鈍化し、バリュエーションには重石がかかる局面が来るはずですが、今後半年程度の見通しの中ではそれが起きるとは考えていません。したがって私は引き続き資産形成モードを維持し、攻めの姿勢を崩さずにいます。